Развитая Грэмом и Доддом концепция анализа ценных бумаг с ее упором на внутреннюю стоимость не нуждается в пересмотре и обновлении. Изложенные в предыдущих четырех изданиях принципы фундаментального анализа будут и дальше верно служить инвесторам. Это пятое издание предпринято исключительно для того, чтобы продемонстрировать, как в современных условиях, в период поглощений, выкупа в кредит и перестройки корпораций могут быть использованы аналитические методы выявления ценности компаний, усовершенствованные Грэмом и Доддом.

Исследования эффективности рынков, современные теории портфеля и финансов утверждают, что все инвесторы или средний инвестор не могут получать устойчивый выигрыш от операций на фондовом рынке, осуществляемых на основе анализа ценных бумаг. Механизм рыночного ценообразования, усердно раскручиваемый талантливыми аналитиками, слишком эффективен, чтобы позволить даже некоторым инвесторам постоянно извлекать более чем среднюю прибыль за счет отбора ценных бумаг. Но Грэм и Додд исходят из того, что механизм рыночного ценообразования и поныне в значительной степени основывается на ошибочных и зачастую иррациональных решениях, так что цены фондового рынка только время от времени случайно совпадают с внутренней сто-имостью ценных бумаг, а большую часть времени колеблются вокруг этой величины.

Поскольку тщательнейшего обсуждения заслуживают концептуальная схема анализа ценных бумаг, качество финансовой информации и методы ее оценки, это издание, как и все предыдущие, в части 1 начинает с изложения роли анализа ценных бумаг в инвестиционных решениях, с определения внутренней стоимости и аналитических закономерностей, используемых при отборе ценных бумаг.

В части 2 рассматривается анализ финансовых отчетов в качестве источника надежных оценок способности компании получать прибыль, которая не совпадает с регулярно публикуемыми данными об отчетной «прибыли». Так как со времени появления в 1962 г. четвертого издания произошло множество изменений в правилах бухгалтерского учета, составления отчетов и в налогообложении, главы, посвященные корректировкам отчетов для обеспечения сопоставимости показателей, написаны практически заново.

В части 3 дано полное и подробное описание рынка облигаций и критериев их отбора. Правила определения кредитоспособности эмитентов ценных бумаг согласуются с принципами анализа финансовых отчетов, изложенными в части 2.

В части 4 рассказывается о стоимостном подходе к отбору обыкновенных акций. На основании данных о дивидендах, темпах роста, активах и способности получать прибыль рассчитывается уровень капитализации и оценка внутренней стоимости компании. Рассматриваются опционы [1], варранты и конвертируемые облигации.

Часть 5 посвящена вопросам управления корпорациями, которые необходимо знать аналитику ценных бумаг. Авторы этого издания стремились сохранить традиционное для Грэма и Додда уважение к фактам и здравым принципам оценки бумаг. Консерватизм традиционного подхода заставляет критически отнестись к уровню цен фондового рынка, иллюстрируемого величиной индекса Dow-Jones. Изложены критерии оценки, на основании которых сами читатели могут решить — принять или отвергнуть сложившийся уровень рыночных цен.

В этом издании нашли отражение изменения, вызванные новой ролью институциональных инвесторов на рынках ценных бумаг, развитием новых финансовых технологий и значительными изменениями правил представления финансовых отчетов. Авторы учли результаты многочисленных исследований финансовых рынков. Но при всей значительности изменений принципы, развитые Грэмом и Додцом, по-прежнему вполне пригодны для того, чтобы полностью определять структуру дисциплины «Анализ ценных бумаг».

Эта книга — дань аналитическому гению покойного Бенджамина Грэма. Первые четыре издания были настольными книгами членов Федерации финансовых аналитиков и Института дипломированных финансовых аналитиков. Во многом под его влиянием эти две организации и поныне являются оплотом стремления к высоким этическим стандартам и непрерывному образованию, что и служит источником неустанного прогресса в области анализа ценных бумаг.

Предлагаемая вашему вниманию книга является переводом уникальных учебных пособий: лекций и торговых сессий базового курса международной компьютерной учебной программы FAST — Financial Analysis and Security Trading (Финансовый анализ и торговля ценными бумагами), разработанной в бизнес-школе УКМ — Университета Карнеги Меллон (Питтс-бург, США). По рейтингу на 1 января 1995 г. этот Университет является первым в США по разработке компьютерных программ. По программе FAST ведется обучение в университетах и бизнесшколах США, Англии, Мексики, Японии, Австралии, Гонконга, Кореи, России. Среди партнеров FAST — Уортоновская школа бизнеса, лидирующая в области финансового обучения.

В настоящее время Академия народного хозяйства при Правительстве России (АНХ) — единственное российское учебное заведение, получившее лицензию Университета Карнеги Меллон на проведение программы FAST в СИГ с правом выдачи международного сертификата. Впервые мы услышали об этой программе в августе 1992 г. на проходившем в АНХ Десятом Всемирном конгрессе Международной экономической ассоциации. Участник конгресса, один из авторов программы FAST профессор УКМ Санджсй Шривастава предложил применить методы экспериментальной экономики для изучения финансового рынка — одного из наиболее сложных современных экономических механизмов.

Экспериментальная экономика [1] — новая наука, интенсивно развивающаяся ца Западе последние 15 лет, изменила представления о методах исследования экономики и принципах обучения. В ее основе — воссоздание рынка в сетевом компьютерном классе и погружение слушателей в реальную конкурентную среду. Это позволяет не просто услышать о рынке, а сразу ощутить на себе его законы, а значит, и понять их, хотя бы на интуитивном уровне.

В феврале 1993 г. мы побывали в Питтсбургс, где профессора С. Шривастава и Дж. О'Брайсн познакомили нас с настоящим и будущим FAST. Обучение по первой ступени программы FAST в АНХ началось в августе 1993 г. В подготовке и открытии первого семинара участвовал профессор УКМ Крис Тслмер.

Программа FAST в России проводится силами Лаборатории экспериментальной экономики, созданной в АНХ в 1991 г. при активном содействии ректора АНХ академика А.Г. Агаибегяна, сразу же сумевшего оценить актуальность программы для развития фондового рынка в России и перспективность использования новых компьютерных технологий в учебном процессе. Коллектив Лаборатории сформировался в Вычислительном Центре Российской Академии наук и состоит из специалистов в области таких математических дисциплин, как теория игр, исследование операций, имеющих богатый опыт прикладных экономических исследований.

За 18 месяцев курс обучения по программе FAST в АНХ прошло более 400 слушателей, в том числе 69 работников Центрального Банка; все они высоко оценили эту программу. Директора Департамента подготовки персонала Г. Шурасва привлекла нстрадициошюсть методики обучения по программе FAST, а заместитель начальника Управления ценных бумаг ЦБ РФ КЛ1. Корищенко, прошедший обучение по программе FAST в октябре 1993 г., принимает участие почти в каждой программе, рассказывая о развитии рынка государственных ценных бумаг в России. Слушателями программы FAST были сотрудники 90 банков. Среди них — Автобанк, Агропромбанк, Альфа-банк, Деловая Россия, Газпромбанк, Гута-банк, Диалог-банк, Инком-банк, Международный московский банк, Менатеп, Мосбизнсс-банк, Мост-банк, Мытищинский коммерческий банк, Нефте-химбанк, Промрадтехбанк, Промстройбанк, Российский кредит, РНКБ, Сбербанк России, Солидарность, Тверьуниверсалбанк, Токобанк, Уникомбанк, Элбим-банк, Электробанк.

Обучение по программе FAST прошли представители 16 учебных и научных организаций, 33 инвестиционных фондов и финансовых компаний, а также более 100 других финансовых структур. В числе учебных организаций — Государственная финансовая академия, Московская международная финансово-банковская школа, Московский государственный университет, Московский физико-технический институт, Российская академия управления, Санкт-Петербургский университет, Уральский государственный технический университет, Учебно-консультационный центр "Ценные бумаги" (г. Рига), Финансовый институт повышения квалификации при Минфине.

Учитывая потребности отечественного фондового рынка, сотрудники Лаборатории внесли в американскую программу FAST ряд дополнений. Для некоторых слушателей программа является чересчур интенсивной и насыщенной новой информацией. Учитывая это обстоятельство, а также стремясь шире внедрить эффективную и перспективную технологию обучения, сотрудник Лаборатории A.C. Злобин разработал оригинальную авторскую компьютерную версию заочного обучения по программе FAST.

В курсе заочного обучения "проигрывание" торговых сессий не требует компьютерной сети и команды торгующих трейдеров: их заменяют "роботы" — программы, имитирующие действия остальных участников торгов. По желанию можно замедлить или ускорить ход торгов, т.е. подобрать наиболее подходящий режим работы для каждого обучающегося в зависимости от его потребностей и возможностей. Успешность участия в торговых сессиях оценивается автоматически: после завершения очередной попытки на экране высвечивается результат.

Другим дополнением является сетевая программа "Аукцион размещения", написанная по заказу ЦБ РФ. В ней сравниваются два типа аукционов: голландский и американский. Один из них — аналог аукциона размещения ГКО (государственных краткосрочных облигаций). Программа FAST состоит из нескольких ступеней. Базовый курс, но которому составлена книга, — первая ступень (FASTI). На ней слушатели погружаются в последовательно усложняющиеся учебные финансовые ситуации: им предлагается выступить в роли спекулятора, хеджера, финансового менеджера, финансиста-аналитика.

Для успеха в торговой сессии необходимо освоить определенные элементы теории. FASTI построен по модульному принципу. В соответствии с ним написана книга — она состоит из 5 частей: лекции [2] но четырем модулям и в пятой части — описание Финансовой Торговой Системы и торговых сессий по каждому модулю. Первый модуль посвящен рынку государственных облигаций, который является основой финансового рынка. В рамках этого модуля слушатели знакомятся с временной структурой процентных ставок и учатся управлять риском, связанным с изменением процентных ставок. Второй модуль посвящен методам управления риском и доходностью портфеля корпоративных акций, третий — производным ценным бумагам (фьючерс [3]ам и опцион [4]ам). Изучаются различные виды опционных стратегий, принципы дельта-хеджирования, модель Блэка—Шоулза. Четвертый модуль связан с вопросами информационной эффективности рынка, агрегирования и перераспределения информации на финансовом рынке, а также с изучением модели рациональных ожиданий.

В процессе масштабных экономических реформ в России идет формирование экономической системы рыночного тина, которое невозможно без создания трехуровневой системы ее финансирования, а именно бюджетного финансирования, банковского кредитования и прямых инвестиций через механизмы рынка капиталов. Из опыта зарубежных стран и дореволюционной России известно, что оборот ценных бумаг позволяет наиболее полно и быстро осуществлять перелив сбережений в инвестиции, необходимые для развития экономики. Ценные бумаги и фондовые рынки — важный источник финансирования деятельности предприятий всех видов, различных сфер экономики, государства и международного сотрудничества.

Неудивительно, что потребовавшаяся в процессе реформ мобилизация свободных финансовых ресурсов спровоцировала наиболее высокие темпы развития, прежде всего рынка ценных бумаг. К основным факторам, повлиявшим на темпы его развития, можно отнести:

• масштабную приватизацию, сопровождавшуюся выпуском приватизационных чеков как свободно обращающихся предъявительских ценных бумаг и акций приватизированных предприятий;
• развитие практики финансирования дефицитов федерального бюджета и бюджетов субъектов Российской Федерации за счет выпуска ценных бумаг, а также реструктуризацию внутреннего валютного долга на основе выпуска ценных бумаг;
• резкое сокращение денежной базы, ставшее причиной кризиса неплатежей и появления в обращении специфических финансовых инструментов — казначейских обязательств, налоговых освобождений и векселей;
• выпуск ценных бумаг и их суррогатов новыми коммерческими структурами;
• постепенное открытие доступа эмитируемым в Российской Федерации ценным бумагам на международные рынки капиталов.

Стремительное развитие рынка ценных бумаг потребовало скорейшего создания соответствующей институциональной инфраструктуры этого рынка появления профессиональных участников рынка ценных бумаг, всех типов финансовых посредников, освоения методов анализа динамики развития рынка ценных бумаг а также развития нормативно-правовой базы и системы государственною регулирования рынка Следует отметить что процесс становления всех элементов развитого рынка ценных бумаг в нашей стране продолжается и по настоящее время.

Несомненно, что среди стран с развивающейся экономикой Россия занимает особое место, а значит, применение в России опыта, накопленного в других странах, требует весьма тщательного анализа в отношении всех предлагаемых концепций.

Это, очевидно, относится к процессу создания российской модели рынка ценных бумаг, который также предполагает изучение и критический анализ многообразия уже функционирующих рынков, и главным образом развитых Опыт, приобретенный в результате длительного функционирования этих рынков, поможет смягчить последствия как уже сделанных ошибок, так и избежать ошибок, которые не очевидны при существующем уровне развития российскою рынка, но могу проявиться впоследствии.

В предлагаемой работе рассматриваются теоретические основы организации рынка ценных бумаг, его участники, раскрываются особенности обращающихся на рынке различных видов ценных бумаг Излагаются основы фундаментального и техническою методов исследования конъюнктуры рынка ценных бумаг, а также методы построения основных фондовых индексов В работе приводятся материалы, отражающие отдельные стороны функционирования зарубежных фондовых рынков В последнем разделе содержится словарь специальных терминов, наиболее часто употребляющихся в теории и практике фондового рынка.